導(dǎo)語(yǔ)：

　　如果用一個(gè)隱喻來(lái)表征過(guò)去一年乃至未來(lái)五年的中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的話，去年底意外躥紅的電影《少年派的奇幻漂流》無(wú)疑是最合適的。

　　2012年12月24日凌晨，好萊塢華人名導(dǎo)演李安操刀的《少年派的奇幻漂流》因密鑰到期下線。根據(jù)Box Office Mojo的數(shù)據(jù)，截至當(dāng)日，該片在中國(guó)上映32天收獲了9030萬(wàn)美元（約合5.7億元人民幣），全球范圍內(nèi)則累計(jì)票房近2 .36億美元（約合14.7億元人民幣），其中內(nèi)地票房占比38.30%。

　　改編自熱賣(mài)700萬(wàn)本、長(zhǎng)年盤(pán)踞暢銷(xiāo)書(shū)排行榜的同名小說(shuō)，《少年派的奇幻漂流》的故事橫跨三大洲、兩大洋、數(shù)十年歲月與浩瀚無(wú)垠的想象世界。更為其妙的是，這部原本和商業(yè)沒(méi)什么關(guān)系的電影同樣引發(fā)了內(nèi)地諸多活躍的企業(yè)家、風(fēng)險(xiǎn)投資家、商業(yè)評(píng)論家等的熱議。事實(shí)上，導(dǎo)致李安四年前決定加入本片拍片計(jì)劃的原因在于原作者揚(yáng)·馬特爾的這個(gè)看上去充滿勇氣、毅力、鼓舞力量與希望的故事，存在著太多值得觀眾反復(fù)思考的人生“觸點(diǎn)”。

　　反過(guò)來(lái)，全球經(jīng)濟(jì)衰退的向下動(dòng)力依舊十足，中國(guó)GDP從高速增長(zhǎng)向中速增長(zhǎng)換擋，對(duì)于幫助CEO駕馭企業(yè)漂流在沒(méi)有航向的汪洋之中的CFO們來(lái)說(shuō)，這同樣也是兩只危險(xiǎn)但卻不得不依靠的孟加拉虎。作為《首席財(cái)務(wù)官》已經(jīng)連續(xù)操作六年的傳統(tǒng)年度選題，象征著“淡水和食物”的資金鏈在少年派一般的CFO面前，所需要的不僅僅是一個(gè)相對(duì)清晰的資金面導(dǎo)航草圖，更重要的是如何找到“對(duì)”的錢(qián)，如何找到價(jià)值最大化與債務(wù)上升所帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)成本之間的平衡點(diǎn)，這才是財(cái)資策略在當(dāng)下的生存信仰。而CFO們將在具體執(zhí)行中更加善變而多疑，就像少年派所說(shuō)的那樣——“懷疑作用巨大，它使信仰永葆活力”。

　　文/孔潔珉  鄭函

　　起碼，從官方的表述來(lái)看，2013年我國(guó)將繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策。盡管這在經(jīng)濟(jì)學(xué)常識(shí)中是一對(duì)效果相反的雙輪組合。

　　對(duì)于2013年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度，在2012年10月份就已經(jīng)有多家研究機(jī)構(gòu)發(fā)布了預(yù)測(cè)報(bào)告。國(guó)際貨幣基金組織預(yù)測(cè)的增長(zhǎng)速度為8.2%，亞行為8.1%，世界銀行為8.1%，中國(guó)社科院為8.2%，瑞銀為7.8%，高盛為8%，這標(biāo)明主流的預(yù)測(cè)結(jié)果基本達(dá)成共識(shí)，認(rèn)為2013年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度比2012年高。

　　調(diào)結(jié)構(gòu)甚于保增長(zhǎng)

　　當(dāng)全球陷入危機(jī)之下，各國(guó)、各地區(qū)比拼的不是一時(shí)的增長(zhǎng)速度高低，而是結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的速度，歸根到底是體制改革的速度。

　　伴隨中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到新的階段，加之各種矛盾的激化，這一切都直指2013年的改革已到了一個(gè)“窗口期”。業(yè)界專家因此一致認(rèn)為，“改革是中國(guó)的最大紅利”。其中原因就在于我國(guó)有著以城鎮(zhèn)化為依托的巨大內(nèi)需潛力，有著轉(zhuǎn)型與改革的巨大空間。

　　除了外部抓住國(guó)際環(huán)境帶來(lái)的轉(zhuǎn)型升級(jí)新機(jī)遇，在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的內(nèi)部機(jī)體上，圍繞“城鎮(zhèn)化”點(diǎn)燃了新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)引擎。財(cái)經(jīng)評(píng)論家葉檀表示，2013年的投資總額將繼續(xù)上升，軌交、城鎮(zhèn)化、能源、環(huán)保、三農(nóng)、高端制造業(yè)服務(wù)業(yè)與中西部地區(qū)將成為投資重點(diǎn)，尤其圍繞城鎮(zhèn)化，大量資金將進(jìn)入這一領(lǐng)域。

　　2012年在國(guó)內(nèi)的一個(gè)重大經(jīng)濟(jì)學(xué)討論就是中國(guó)需不需要政府主導(dǎo)的大規(guī)模投資，雖然業(yè)界討論眾說(shuō)紛紜，但最終實(shí)體企業(yè)的困境使得政府投資最終在2012年三四季度投資呈現(xiàn)全面回暖。

　　對(duì)2013年投資增長(zhǎng)的另外兩個(gè)論點(diǎn)在于，2013年是中央政府和各界地方政府的換屆年，此外2013年是“十二五”規(guī)劃時(shí)期的中間年，規(guī)劃確定的絕大多數(shù)投資項(xiàng)目必須在2013年全面展開(kāi)建設(shè)。

　　謹(jǐn)慎的樂(lè)觀

　　對(duì)于2013年，專家基本都保持了一致的觀點(diǎn)：中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)計(jì)將溫和反彈。

　　經(jīng)歷過(guò)2012年的蟄伏，來(lái)自實(shí)體界的CFO們顯然也對(duì)2013年有了更多的期待。阿爾斯通亞太中國(guó)區(qū)司庫(kù)徐連生認(rèn)為，2013年宏觀經(jīng)濟(jì)會(huì)逐漸走好，上半年會(huì)比較穩(wěn)定?！?012年尾有了小小上揚(yáng)，明年的發(fā)展會(huì)比較穩(wěn)健?！敝屑Z控股旗下香港上市的中國(guó)食品陳德彪也表示，對(duì)于公司而言，2012年的情況不太好，消費(fèi)呈現(xiàn)低端化趨勢(shì)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)整個(gè)都比較低迷，但其對(duì)2013年保持比較樂(lè)觀的期待，希望投資消費(fèi)可以放開(kāi)。

　　位居中國(guó)500強(qiáng)的電纜企業(yè)亨通集團(tuán)的CFO生育新認(rèn)為，全球經(jīng)濟(jì)吃緊，主要經(jīng)濟(jì)體都在千方百計(jì)刺激經(jīng)濟(jì)，中國(guó)也不例外?！皩?duì)于電線電纜產(chǎn)業(yè)來(lái)說(shuō)，經(jīng)過(guò)了十幾年的持續(xù)增長(zhǎng)，但是這兩年以來(lái)，產(chǎn)業(yè)下滑的趨勢(shì)已經(jīng)顯現(xiàn)出來(lái)了，由于產(chǎn)能的過(guò)剩和運(yùn)營(yíng)商投資的減少，導(dǎo)致了電線電纜行業(yè)已經(jīng)有了下滑的跡象。當(dāng)然也還存在一些機(jī)會(huì)，比如‘三網(wǎng)合一’、‘寬帶中國(guó)’等項(xiàng)目，也能帶動(dòng)我們整個(gè)產(chǎn)業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展?！?/p>

　　不過(guò)在樂(lè)觀的預(yù)期之下尚需謹(jǐn)慎的態(tài)度，應(yīng)該明確的認(rèn)識(shí)到2013年的復(fù)蘇是“溫和”的層面之上，并不能有過(guò)多期待。匯豐銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家屈宏斌認(rèn)為，2013年除了通貨膨脹保持溫和、貨幣政策和財(cái)政政策仍將保持寬松、金融改革進(jìn)一步加快這些利好之外，外部需求超預(yù)期下滑可能帶來(lái)的沖擊將是不可忽略的宏觀層面的主要風(fēng)險(xiǎn)?？茽柲崞髽I(yè)管理咨詢公司全球總裁Paul A. Laudicina則認(rèn)為，“全球經(jīng)濟(jì)低迷的情況下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)不可能太好。”P(pán)aul強(qiáng)調(diào)，2013年中國(guó)更多的是打基礎(chǔ)和作調(diào)整，雖然繼續(xù)走低的概率較小，但需要關(guān)注的是新政府的舉措，2014年及以后的形勢(shì)取決于2013年政府的政策和舉措。

　　關(guān)于2013年經(jīng)濟(jì)的若干預(yù)判

　　2013年無(wú)論是全球還是中國(guó)都是經(jīng)濟(jì)上比較艱難的一年，在此背景下，社會(huì)對(duì)于政府的期望會(huì)增加，各國(guó)央行也會(huì)面臨壓力而更有所作為。

　　文/任若恩

　　從已經(jīng)公布的2012年11月份的數(shù)據(jù)可以得出以下一些看法：

　　中國(guó)的出口目前應(yīng)該主要受全球貿(mào)易的影響，政策的作用空間比較小。波羅地海指數(shù)2012年以來(lái)在低位有兩次反彈，目前再次向下，由此預(yù)測(cè)未來(lái)一年的全球貿(mào)易前景是難以樂(lè)觀的，因此中國(guó)的出口在未來(lái)一年也是難以樂(lè)觀的。我們必須依靠?jī)?nèi)需。

　　消費(fèi)品零售額的增長(zhǎng)幅度一直比較穩(wěn)定，貨幣總量的增長(zhǎng)和貸款的增加也在低位徘徊，貨幣政策的態(tài)勢(shì)沒(méi)有本質(zhì)的變化，CPI環(huán)比的小幅度回升與食品價(jià)格的增長(zhǎng)有一定聯(lián)系，而主要不是受到消費(fèi)需求的影響和貨幣因素的影響。

　　2012年5月后，政府主要使用增加投資的刺激政策有一定成效，主要體現(xiàn)在工業(yè)增長(zhǎng)的回升和工業(yè)品出廠價(jià)格的回升。從全國(guó)固定資產(chǎn)投資環(huán)比數(shù)據(jù)看，2012年11月份的環(huán)比增長(zhǎng)速度是2012年4月份以來(lái)最低的，從5月份到11月份形成一個(gè)向上的周期波動(dòng)?？紤]到政府的刺激政策大約在2012年5月份開(kāi)始實(shí)施，以增加投資為主要手段，這應(yīng)該是過(guò)去幾個(gè)月數(shù)據(jù)改善的主要因素。未來(lái)幾個(gè)月投資的環(huán)比增長(zhǎng)趨勢(shì)是判斷2013年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要依據(jù)?，F(xiàn)在看，再次形成向上周期波動(dòng)的可能性并不大。這一輪投資增長(zhǎng)回升的幅度正在減弱。如果上述邏輯成立，則上述工業(yè)增長(zhǎng)的回升和工業(yè)品出廠價(jià)格的回升也會(huì)減弱。

　　近日結(jié)束的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議確定了2013年的宏觀政策基調(diào)：積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策。今年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議雖未公布2013年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)，但從各方面的消息和新一屆政府關(guān)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的提法，估計(jì)2013年GDP增長(zhǎng)的目標(biāo)是7.5%，CPI目標(biāo)是3.5%。有消息說(shuō)，2013年新增信貸有望在9萬(wàn)億元左右，較今年增加5000億元至8000億元，債券等直接融資工具在明年有望發(fā)揮更大的作用，債券發(fā)行量預(yù)計(jì)達(dá)2.1萬(wàn)億元。從去年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的形勢(shì)來(lái)看，今年7.5%的年度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)未必很容易達(dá)到，而新增貸款和債券發(fā)行的目標(biāo)也不是很容易達(dá)到，主要原因在于目前企業(yè)債務(wù)的積累，銀行不良貸款率的上升和其他信用風(fēng)險(xiǎn)的積聚。如果過(guò)于勉強(qiáng)追求這樣的融資目標(biāo)，則可能導(dǎo)致債務(wù)積累更加惡性的發(fā)展，隱藏更大的債務(wù)問(wèn)題和信用風(fēng)險(xiǎn)。

　　2013年財(cái)政資金將會(huì)投入更多。國(guó)內(nèi)光伏產(chǎn)業(yè)的債務(wù)問(wèn)題惡性爆發(fā)已有一段時(shí)間，曾經(jīng)聽(tīng)到很多地方政府試圖救助的消息，最終看到的是中央政府的“出手”。比較關(guān)鍵的政策是與財(cái)政有關(guān)的三項(xiàng)：1.對(duì)分布式光伏發(fā)電實(shí)行按照電量補(bǔ)貼的政策；2.完善中央財(cái)政資金支持光伏發(fā)展的機(jī)制；3.光伏電站項(xiàng)目執(zhí)行與風(fēng)電相同的增值稅優(yōu)惠政策。顯然這些政策都是需要中央政府和地方政府出錢(qián)或減少稅收的政策。同樣在2012年，中央財(cái)政實(shí)際投入了600億元用于支持鐵路建設(shè)。按照規(guī)劃，2013年的鐵路建設(shè)投資不會(huì)低于2012年，而鐵路部門(mén)銀行貸款與發(fā)債的能力正在受到越來(lái)越大的約束，因此鐵路部門(mén)也在呼吁更多的中央財(cái)政資金的投入。其他許多方面都可能要求更多的財(cái)政資金的投入，如養(yǎng)老金等。

　　2009年的“4萬(wàn)億”后，中國(guó)金融體系的信用風(fēng)險(xiǎn)已開(kāi)始逐漸暴露。例如上述光伏產(chǎn)業(yè)的問(wèn)題和在信托產(chǎn)業(yè)不斷出現(xiàn)的信用事件都預(yù)示著隨著債務(wù)的不斷積累，信用風(fēng)險(xiǎn)在各個(gè)方面也逐步體現(xiàn)出來(lái)。根據(jù)銀監(jiān)會(huì)發(fā)布《商業(yè)銀行主要監(jiān)管指標(biāo)情況表》顯示，截止到2012年三季度商業(yè)銀行不良貸款余額連續(xù)四季度上行。其中股份制銀行2011年四季度至2012年三季度不良貸款率分別為0.6%、0.63%、0.65%、0.7%。銀監(jiān)會(huì)主席尚福林在2012年10月19日《2012年第三次經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)通報(bào)會(huì)上的講話》指出，近期不良貸款暴露呈現(xiàn)加速擴(kuò)散的勢(shì)頭，要求重點(diǎn)關(guān)注船舶、電力、光伏、鋼鐵及鋼貿(mào)等行業(yè)以及沿海地區(qū)的風(fēng)險(xiǎn)暴露。

　　除了信用風(fēng)險(xiǎn)外，操作風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題也在發(fā)展。有銀監(jiān)會(huì)人士透露，在最新季度經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)通報(bào)會(huì)上，銀監(jiān)會(huì)主席尚福林透露了對(duì)目前銀行業(yè)操作風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，他指出，“今年以來(lái)，銀行業(yè)案件數(shù)量和涉案金額都呈現(xiàn)上升趨勢(shì)?！边@已是他本人連續(xù)三個(gè)季度強(qiáng)調(diào)金融機(jī)構(gòu)的操作風(fēng)險(xiǎn)了。來(lái)自監(jiān)管部門(mén)的資料顯示，2012年上半年，涉資千萬(wàn)元和億元以上的案件數(shù)量與涉案金額同比均顯著增長(zhǎng)，信貸領(lǐng)域案件較為突出，外部騙貸手段呈現(xiàn)多樣化，票 據(jù)領(lǐng)域爆發(fā)重大惡性案件，銀行員工參與民間借貸、非法集資引發(fā)的案件頻發(fā)。隨著實(shí)體經(jīng)濟(jì)，尤其是部分企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的惡化，大額授信企業(yè)負(fù)責(zé)人失蹤、跑路或被刑拘等引發(fā)的案件風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)爆發(fā)，前期民間借貸活躍的浙江、內(nèi)蒙古等地，因民間借貸資金鏈斷裂，風(fēng)險(xiǎn)還在向銀行業(yè)傳遞。部分銀行管理人員出于眼前利益，在企業(yè)已經(jīng)面臨違約的情況下，內(nèi)外部勾結(jié)，寄希望于通過(guò)借新還舊的方式，幫助企業(yè)掩蓋風(fēng)險(xiǎn)，最終加劇了銀行損失的程度。

　　以上所羅列的這些問(wèn)題所導(dǎo)致的損失當(dāng)然需要銀行來(lái)消化，但也有相當(dāng)?shù)牟糠治磥?lái)需要通過(guò)財(cái)政資金來(lái)解決（例如鐵路投資所導(dǎo)致的巨額債務(wù)）。因此從某種意義上看，財(cái)政特別是中央財(cái)政未來(lái)的狀況可能是緩解債務(wù)積累問(wèn)題，保持一定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的重要因素。在以前一些年，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)比較快，政府財(cái)政狀況也比較好，因此財(cái)政有一定的盈余可以用于未來(lái)，這是非常必要的，這些錢(qián)將必然在未來(lái)用于以上所述的各種用途。由于未來(lái)無(wú)論是中央財(cái)政還是地方財(cái)政都不可能恢復(fù)到以前的好時(shí)光，所以中央財(cái)政未來(lái)逐漸增加發(fā)債是必然的，而地方政府發(fā)債的情況還要取決于法律的調(diào)整，增加地方債的發(fā)行也是有必要的，但如何償還杭州樣本印刷則是大問(wèn)題，包括以前地方融資平臺(tái)的債務(wù)如何償還，也在逐步提上日程。

　　經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織（OECD）于2012年11月27日發(fā)布新的“經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告”。按照該報(bào)告的預(yù)測(cè)，如果歐元區(qū)和美國(guó)決策者無(wú)法通過(guò)解決各自的財(cái)政困難來(lái)重塑市場(chǎng)信心，那么全球經(jīng)濟(jì)將面臨新一輪衰退的風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)合組織在報(bào)告中下調(diào)了全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)的同時(shí)還呼吁歐元區(qū)、日本、中國(guó)和印度央行為提振本國(guó)經(jīng)濟(jì)采取進(jìn)一步刺激措施，從而認(rèn)為美國(guó)的寬松貨幣政策是合適的。OECD表示各國(guó)政府應(yīng)該暫緩削減預(yù)算開(kāi)支，稱削減公共開(kāi)支給經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來(lái)的不利影響超出此前的預(yù)期。該組織表示，如果全球經(jīng)濟(jì)確實(shí)陷入衰退，各國(guó)央行應(yīng)該下調(diào)基準(zhǔn)利率，并推出更大力度的量化寬松政策，而中國(guó)和德國(guó)等財(cái)政狀態(tài)好的國(guó)家應(yīng)該采取財(cái)政刺激措施。我們可以預(yù)期，2013年無(wú)論是全球還是中國(guó)都是經(jīng)濟(jì)上比較艱難的一年，在此背景下，社會(huì)對(duì)于政府的期望會(huì)增加，各國(guó)央行也會(huì)面臨壓力而更有所作為。而財(cái)政政策方面各國(guó)都面臨十分復(fù)雜的局面，而在政府的各種作為將不斷成為媒體中吸引眼球的標(biāo)題。

　　全球陷入金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)衰退以來(lái)，包括中國(guó)在內(nèi)的國(guó)家都不同程度地使用了財(cái)政刺激政策，對(duì)于這些政策的實(shí)施，在事前和事后都不同程度地受到各種責(zé)難和質(zhì)疑，而這種爭(zhēng)論都或多或少會(huì)地與凱恩斯和凱恩斯主義相聯(lián)系，有的時(shí)候還很激烈，如“埋葬凱恩斯”云云。但細(xì)究這些批評(píng)，可以看出一些人對(duì)于凱恩斯和其追隨者的思想發(fā)展缺少基本的了解，因此所提出的批評(píng)也十分蒼白。在全球目前的形勢(shì)下，貨幣政策在危機(jī)的治愈等方面都表現(xiàn)得軟弱無(wú)力，我們除了財(cái)政政策之外還有其他的選擇嗎？

　　高負(fù)債下的企業(yè)“錢(qián)景”

　　匯集各方面數(shù)據(jù)，2013年絕對(duì)屬于高負(fù)債年。處于投融資風(fēng)口浪尖上的CFO們，將以何種心態(tài)與努力，防止企業(yè)高負(fù)債演化成“高危負(fù)債”？

　　文/劉國(guó)忱

　　由于金融體制改革滯后，中國(guó)的社會(huì)資金轉(zhuǎn)化為社會(huì)資本的路徑嚴(yán)重受堵，企業(yè)的高負(fù)債似乎已經(jīng)成為一種常態(tài)。投資主導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式不斷地積累著過(guò)剩產(chǎn)能并推高負(fù)債率，當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于下滑通道時(shí)，經(jīng)濟(jì)體內(nèi)生創(chuàng)效的力量不足，高負(fù)債企業(yè)為維系資金鏈又不得不依賴于再負(fù)債。

　　匯集各方面數(shù)據(jù)，2013年絕對(duì)屬于高負(fù)債歲月。這一年我們會(huì)有許多期待，又應(yīng)有強(qiáng)烈的憂患，經(jīng)濟(jì)是冷是熱，“錢(qián)景”是明是暗？年年歲歲處于投融資風(fēng)口浪尖上的CFO們，以何種心態(tài)與努力，防止企業(yè)高負(fù)債演化成“高危負(fù)債”？　

　企業(yè)負(fù)債或已抵達(dá)“天花板”

　　負(fù)債是企業(yè)以信用為基礎(chǔ)，以契約為保障的融資經(jīng)營(yíng)取向，負(fù)債是否合理的關(guān)鍵因素在于“度”。在正常情形下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的負(fù)債高低存在著低壓和高壓兩條警戒線。負(fù)債的安全線以不超過(guò)50%為宜；負(fù)債的低壓線應(yīng)不突破65%；負(fù)債的高壓線，即紅線以80%為界，負(fù)債超過(guò)80%且降低無(wú)望，應(yīng)視為高危負(fù)債。

　　從今年前三季度所呈現(xiàn)的情況看，上市與非上市公司資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)入高危區(qū)的數(shù)量明顯上升。截至2012年10月30日，在滬深A(yù)股已披露的三季報(bào)中，有203家上市公司資產(chǎn)負(fù)債率超過(guò)了75%。由于銀行出于風(fēng)險(xiǎn)控制的考慮，向超過(guò)75%負(fù)債率的企業(yè)發(fā)放貸款十分謹(jǐn)慎，上述公司已經(jīng)沒(méi)有太多的凈資產(chǎn)空間，正謀劃定向增發(fā)募集資本金來(lái)降低負(fù)債率。從另一個(gè)宏觀指標(biāo)看，企業(yè)負(fù)債宣傳冊(cè)印刷公司總額占當(dāng)年GDP總量的比重應(yīng)不超過(guò)90%。2011年末我國(guó)GDP總量為47萬(wàn)億元，人民幣各項(xiàng)貸款54萬(wàn)億元，貸款額占GDP總量為114.89%。業(yè)內(nèi)專家認(rèn)為，這114.89%減去企業(yè)以外的貸款，加上企業(yè)除貸款以外的負(fù)債，企業(yè)負(fù)債約占GDP的107%，而高盛公司測(cè)算這個(gè)比率為130%。經(jīng)合組織（OECD）認(rèn)為，企業(yè)的負(fù)債如果占GDP90%就應(yīng)認(rèn)為很危險(xiǎn)，該組織就會(huì)發(fā)出強(qiáng)烈的預(yù)警信號(hào)。由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)下滑，企業(yè)利潤(rùn)積累曲線平緩而負(fù)債曲線驟升，導(dǎo)致負(fù)債與營(yíng)利的嚴(yán)重失衡，負(fù)債占GDP比例的宏觀指標(biāo)如此之高，有可能帶來(lái)較大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)單純依靠債務(wù)融資已經(jīng)難以為繼。

　　產(chǎn)能過(guò)剩使高負(fù)債雪上加霜

　　應(yīng)對(duì)全球金融危機(jī)而投放的4萬(wàn)億元巨額投資，已達(dá)到了“投資乘數(shù)”的末端，大量的產(chǎn)能已經(jīng)堆成。加上央行超量發(fā)行貸幣，又推動(dòng)了CPI價(jià)格不斷升高。2000年底中國(guó)貸幣M2存量為13萬(wàn)億元，到2011年底M2為85萬(wàn)億元，增長(zhǎng)了6倍以上。而同期GDP僅僅增長(zhǎng)4.7倍。M2與GDP比值為1.89倍，而同樣比值在美國(guó)為0.64倍，人民幣的“量化寬松”程度超乎尋常。超量貨幣接著推高社會(huì)貸款，人為壘出了許多債臺(tái)，制造了大量的無(wú)效產(chǎn)能。

　　資料顯示，中國(guó)各主要產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)能問(wèn)題已經(jīng)充分暴露出來(lái)，發(fā)電設(shè)備、鋼材料、水泥、建筑設(shè)備、電解鋁、汽車(chē)、機(jī)械、光伏、煤炭等均出現(xiàn)了大量的產(chǎn)能過(guò)剩。國(guó)際貨幣基金組織警告，中國(guó)正面臨著嚴(yán)重的產(chǎn)能過(guò)剩局面，其產(chǎn)能利用率只有60%。美國(guó)當(dāng)前的全工業(yè)利用率為78.9%，而金融危機(jī)高峰期這個(gè)數(shù)據(jù)為66.8%，這意味著目前中國(guó)的產(chǎn)能效率尚不及美國(guó)2008~2009年金融危機(jī)高峰期水平。持樂(lè)觀態(tài)度的專家認(rèn)為，中國(guó)的產(chǎn)能過(guò)剩并不嚴(yán)重，由于保持7.5%以上的增長(zhǎng)速度，只需1~2年的時(shí)間，就可以消化掉20%的過(guò)剩產(chǎn)能。但問(wèn)題在于，如果經(jīng)濟(jì)持續(xù)下滑，高負(fù)債成本的剛性支出和收入的持續(xù)減少，一些產(chǎn)能閑置過(guò)多的企業(yè)，面臨著沉重的財(cái)務(wù)壓力，恐怕一年時(shí)間都挨不過(guò)去。產(chǎn)能過(guò)剩與庫(kù)存過(guò)高并存造成投入與產(chǎn)出的極不平衡若得不到有效調(diào)整，一些行業(yè)就會(huì)遭受重創(chuàng)。因此2013年有不少企業(yè)面臨的不是“尋錢(qián)”加快發(fā)展的問(wèn)題，而是“尋市”加快消化過(guò)剩產(chǎn)能的問(wèn)題，以有效地恢復(fù)投入與產(chǎn)出的動(dòng)態(tài)平衡。

　　銀行仍是企業(yè)融資主渠道

　　國(guó)民的高儲(chǔ)蓄傾向和以投資為增長(zhǎng)動(dòng)力的經(jīng)濟(jì)格局，客觀上助長(zhǎng)了企業(yè)對(duì)銀行的高負(fù)債行為，并與銀行主要依靠利差為主的營(yíng)利模式形成互動(dòng)互依關(guān)系。2013年這樣的局面不會(huì)有太大的變化。

　　目前我國(guó)銀行貸款已超過(guò)60萬(wàn)億元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于企業(yè)直接融資的規(guī)模。A股市場(chǎng)運(yùn)轉(zhuǎn)20年，截至2012年6月底，累計(jì)籌資僅為4.7萬(wàn)億元。其他直融產(chǎn)品如企業(yè)債券、私募債、公司債券、中期票 據(jù)、短期融資券等雖然紅火，但數(shù)量有限，而且大部分也是商業(yè)銀行所持有。這意味著短期內(nèi)商業(yè)銀行是企業(yè)“最大債主”的趨勢(shì)仍會(huì)延續(xù)，銀企合作仍是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中最核心的利益關(guān)系。

　　2013年有兩大因素制約著銀企關(guān)系和信貸閘口，即降低存款準(zhǔn)備金率與消化銀行不良資產(chǎn)。全球各主要經(jīng)濟(jì)體“量化寬松”的外部金融挑戰(zhàn)和國(guó)內(nèi)企業(yè)對(duì)流動(dòng)性的渴望使中國(guó)央行面臨著降準(zhǔn)與否的巨大壓力。去年下半年，宏觀銀根似乎在松動(dòng)，10月份央行通過(guò)逆向回購(gòu)凈投放2190億元，11月、12月份也擬回歸到期票 據(jù)共2200億元，四季度貨幣流量稍顯寬松。2013年是否降低比例過(guò)大的存款準(zhǔn)備金率，金融政策取向尚不明朗，相沖突的意見(jiàn)各說(shuō)各話。從企業(yè)微觀層面看，信貸總量不宜人為地行政控制，而應(yīng)按金融法則和有效需求，形成市場(chǎng)彈性區(qū)間。對(duì)某種過(guò)熱行業(yè)的單一調(diào)控，也應(yīng)充分進(jìn)行全產(chǎn)業(yè)鏈的壓力測(cè)試，防止顧此失彼。房地產(chǎn)業(yè)十分復(fù)雜，產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)度極高。有剛性需求，有改善性需求、有投資性需求、有奢侈性需求，有商業(yè)性需求等等，單純用信貸約束，只能誘發(fā)高利貸進(jìn)入地產(chǎn)領(lǐng)域。數(shù)據(jù)顯示，房地產(chǎn)的銀行貸款已經(jīng)回升。去年9月末，主要金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)貸款余額11.74萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)12.2%，這就是尊重市場(chǎng)的結(jié)果。2013年的房地產(chǎn)宏觀調(diào)控程度應(yīng)視市場(chǎng)需求來(lái)確定，一味地用貨幣量緊縮加以控制，恐怕會(huì)引發(fā)一系列的產(chǎn)業(yè)衰退，同時(shí)造成銀行不良資產(chǎn)的加速積聚。大多數(shù)金融專家判斷，明年銀行信貸的供應(yīng)量，應(yīng)當(dāng)好于2012年。央行可能考慮更加明確、永久性地增加流動(dòng)性，即下調(diào)商業(yè)銀行法定存款準(zhǔn)備金率，而不是逆回購(gòu)。

　　越來(lái)越突出的企業(yè)“三角債”問(wèn)題預(yù)計(jì)會(huì)困擾著2013年銀行的信貸走向和貸款風(fēng)險(xiǎn)管理程度，從而影響貨幣供應(yīng)量。從國(guó)家工信部、銀監(jiān)會(huì)、商務(wù)部的調(diào)研情況看，全國(guó)多個(gè)省區(qū)多個(gè)行業(yè)今年“三角債”普遍上升，企業(yè)貨款回收困難，整體回籠周期在拉長(zhǎng)，有的企業(yè)開(kāi)始逃避銀行債務(wù)，導(dǎo)致銀行不良貸款余額上升。2012年二季度末商業(yè)銀行不良貸款余額較一季度末增加182億元，至4564億元；三季度末增加不良貸款240億元，至4810億元，逐季上升。有專家認(rèn)為，中國(guó)銀行業(yè)的貸款質(zhì)量正處于最近10年最差階段，這里還不包括銀行的表外業(yè)務(wù)。最近兩年銀行理財(cái)產(chǎn)品由于收益率高而大行其道，使保險(xiǎn)資金理財(cái)產(chǎn)品自嘆不如。據(jù)IMF推測(cè)，中國(guó)商業(yè)銀行產(chǎn)品總額已達(dá)到8萬(wàn)億元至9萬(wàn)元億元，占銀行存款總額的10%左右，這部分資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)幾率也是不可低估的。因此根據(jù)銀行業(yè)2013年流動(dòng)性是否增加的不確定性和不良貸款上升的雙重壓力，企業(yè)對(duì)銀行的融資規(guī)劃應(yīng)及早安排，留出余度。

　　直接融資比重會(huì)增長(zhǎng)，環(huán)境優(yōu)化向好

　　2012年下半年以來(lái)，債間市場(chǎng)熱度上升，各債券的利率不斷呈上漲趨勢(shì)，僅短期融資券一項(xiàng)，利率就由7月份的3.7%上升到10月份的4.3%。前三季度，實(shí)體經(jīng)濟(jì)在金融市場(chǎng)直接融資比重一路升高，企業(yè)通過(guò)貸款以外的其他方式獲取資金的趨勢(shì)更加明顯，4月份社會(huì)融資總額1.7萬(wàn)億元，比貸款增加更為顯著。年初在穩(wěn)增長(zhǎng)的宏觀形勢(shì)下，銀行間債券市場(chǎng)相關(guān)融資政策進(jìn)一步放松，使得債券市場(chǎng)和固定收益產(chǎn)品更為活躍。銀行間交易商協(xié)會(huì)允許企業(yè)短期融資券與中期票 據(jù)發(fā)行額互不占用，這進(jìn)一步加寬了企業(yè)利用債券融資的凈資產(chǎn)空間。可以預(yù)見(jiàn)，2013年債券市場(chǎng)融資環(huán)境應(yīng)比2011年和2012年更為寬松，以債券為主打產(chǎn)品的直接融資比重會(huì)進(jìn)一步加大。但債券融資也有諸多的條件限制，如凈資產(chǎn)空間、資產(chǎn)質(zhì)量、信用等級(jí)、償債能力、擔(dān)保條件等等，更重要的是比價(jià)條件，即債券的融資成本是否較銀行信貸對(duì)企業(yè)更有吸引力。

　　從目前的表現(xiàn)情況看，2013年IPO市場(chǎng)仍然是撲朔迷離，前景非常的不透明，求大于供的格局還在延續(xù)。來(lái)自中國(guó)證監(jiān)會(huì)的最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至去年10月18日，包括中止審查和已通過(guò)發(fā)審會(huì)在內(nèi)，創(chuàng)業(yè)板共有309家準(zhǔn)上市公司處于審核通道中，主板和中小板則有470家公司處于審核階段，合計(jì)A股共有779家企業(yè)處于IPO通道的排隊(duì)候?qū)徶小Ａ硗鉁顑墒腥匀挥?7家準(zhǔn)上市公司正處在“過(guò)而未發(fā)”的尷尬狀態(tài)中，欲進(jìn)無(wú)人問(wèn)津，欲退無(wú)法轉(zhuǎn)身。已上市公司6~7倍市盈率的股票比比皆是，股市低迷程度可見(jiàn)一斑。業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，779家龐大的IPO在審數(shù)量，加上近百家過(guò)而未發(fā)的準(zhǔn)上市公司，已經(jīng)在2013年的A股市場(chǎng)上沉聚了一個(gè)巨大的融資需求洼地，因此這一年指望新股發(fā)行進(jìn)行融資的企業(yè)，似乎“錢(qián)景”很不樂(lè)觀，僧多粥少的狀態(tài)不會(huì)有太多變化。將IPO作為融資救生艇的公司應(yīng)當(dāng)慎重，須有備選方案做好應(yīng)對(duì)。畢竟上市不是押 寶，更不可作為惟一的融資救贖。

　　“錢(qián)景”尚不明朗，企業(yè)仍需理性

　　過(guò)去年月的“發(fā)展負(fù)債”在經(jīng)濟(jì)走勢(shì)低迷的牽制下，或許正在大面積地演化為“生存負(fù)債”和高危負(fù)債。2012年11月8日，黨的“十八 大”召開(kāi)，理論界一致認(rèn)為，中國(guó)政治周期與經(jīng)濟(jì)周期的重合會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行產(chǎn)生積極作用，2013年的貨幣供應(yīng)環(huán)境應(yīng)當(dāng)好于過(guò)往年份，不少企業(yè)對(duì)央行的貨幣寬松抱有樂(lè)觀的期待。筆者認(rèn)為，審慎地判斷2013年的財(cái)政貨幣政策，理性地進(jìn)行融資規(guī)劃和投資安排，從內(nèi)求和外求兩個(gè)方面確定企業(yè)現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)，合理地安排債務(wù)規(guī)模和結(jié)構(gòu)仍是考驗(yàn)CFO們的核心課題。

　　一是“十八 大”過(guò)后，股民翹首以盼的大行情并未出現(xiàn)，而且受歐美股市下跌影響，A股出現(xiàn)下滑行情；二是銀行必須集中精力消化不良貸款，放貸會(huì)更加擇優(yōu)而行，才可以稀釋和降低不良資產(chǎn)比例，因此資產(chǎn)質(zhì)量差強(qiáng)人意的企海報(bào)設(shè)計(jì)業(yè)融資貸款不會(huì)寬松；三是企業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩會(huì)帶來(lái)運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流的下降，內(nèi)生的金融資源會(huì)相對(duì)萎縮，這將進(jìn)一步放大對(duì)新增貸款的需求；四是貨幣政策不會(huì)重走放量信貸的老路，結(jié)構(gòu)策略會(huì)突出，產(chǎn)業(yè)支持的針對(duì)性會(huì)更加明顯，可以預(yù)見(jiàn)，國(guó)家關(guān)注的產(chǎn)能閑置企業(yè)難以獲取新的信貸支持；五是債券市場(chǎng)雖增強(qiáng)了靈活性，但規(guī)模有限，且融資成本進(jìn)一步向銀行利率趨近；六是鋼鐵、汽車(chē)、水泥、機(jī)械制造、電解鋁、稀土、電子信息、醫(yī)藥等八大行業(yè)兼并重組在新的一年會(huì)有大的動(dòng)作，重組對(duì)資金的需求亦會(huì)強(qiáng)有力地吸引新增信貸額度。綜上，2013年企業(yè)面對(duì)的“錢(qián)景”仍是喜憂參半，控制高危負(fù)債不可掉以輕心。韓國(guó)產(chǎn)業(yè)資源部部長(zhǎng)鄭德龜曾深刻地指出，“大型公司應(yīng)采取措施抵 制已知風(fēng)險(xiǎn)。大宇公司在危機(jī)中垮掉，在于明知走進(jìn)了風(fēng)險(xiǎn)區(qū)卻沒(méi)有好好地去控制風(fēng)險(xiǎn)?！边@段敘述，也值得高負(fù)債的中國(guó)大型企業(yè)用心品味。

　　如開(kāi)篇所述，經(jīng)濟(jì)層面并不缺乏金融資源，中國(guó)改革開(kāi)放30多年積累了大量財(cái)富，外匯儲(chǔ)備全球居首，社會(huì)資金總量逐年增加，以投資為主導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式已積累了龐大的股權(quán)規(guī)模。因此企業(yè)光明的“錢(qián)途”在于股權(quán)融資通道的暢通，將大量的社會(huì)資金引入到存量的股權(quán)市場(chǎng)上去，尤其是非上市公司的股權(quán)融資上去，加大直接融資的比重。

　?。ㄗ髡邽榫┠芗瘓F(tuán)CFO）

　　讓“錢(qián)”更有質(zhì)量

　　如何找到實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化、風(fēng)險(xiǎn)成本最小化的“對(duì)”的錢(qián)，成為CFO們?cè)?013年的重任。

　　文/孔潔珉 鄭函

　　中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)周小川元旦假期發(fā)表新年致辭稱，強(qiáng)調(diào)2013年人民銀行系統(tǒng)要繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策。周小川指出，人民銀行將把穩(wěn)增長(zhǎng)放在更加重要的位置，實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，加大預(yù)調(diào)微調(diào)力度，引導(dǎo)貨幣信貸平穩(wěn)適度增長(zhǎng)，保持合理的社會(huì)融資規(guī)模，切實(shí)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

　　對(duì)于“微調(diào)”的概念，交通銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家連平認(rèn)為是在“穩(wěn)健”的基調(diào)之上，偏松、偏緊都屬于微調(diào)的范圍。與此同時(shí)他認(rèn)為，為前瞻性地合理安排銀行體系的流動(dòng)性，2013年初可能適度下調(diào)準(zhǔn)備金率1到2次，每次0.5個(gè)百分點(diǎn)。與之相比，更多的市場(chǎng)人士更傾向于理解為，2013年貨幣政策在“擴(kuò)內(nèi)需”的背景下可能會(huì)“由緊到松”。

　　中央財(cái)經(jīng)大學(xué)中國(guó)銀行業(yè)研究中心主任郭田勇對(duì)此表示，從2012年下半年的情況看，貨幣供給基本處于比較適中的狀態(tài)，既較好遏制了通脹，銀行信貸或社會(huì)融資總量的增長(zhǎng)也沒(méi)出現(xiàn)滑坡，“因此2013年將繼續(xù)保持這種連續(xù)性和穩(wěn)定性政策的態(tài)勢(shì)?！?/p>

　　誰(shuí)是Mr.Rright

　　“2013年的信貸計(jì)劃和今年差不多，年初應(yīng)該有一撥放貸高峰。不過(guò)現(xiàn)在大客戶的第一要求就是降低成本，企業(yè)對(duì)發(fā)債的興趣比對(duì)貸款的興趣高出很多。宣傳海報(bào)設(shè)計(jì)”一位國(guó)有銀行公司部人士之前對(duì)媒體如此表示。

　　在風(fēng)險(xiǎn)管理和支持優(yōu)勢(shì)企業(yè)的原則上，銀行提供的錢(qián)肯定是每年都存在缺口的，但是隨著社會(huì)融資渠道的豐富，企業(yè)應(yīng)該找到哪種最為合適的“錢(qián)”的確開(kāi)始成為一個(gè)命題。正如青島福日集團(tuán)CFO董運(yùn)啟所說(shuō)的那樣，現(xiàn)代企業(yè)融資方式也有先后，第一是內(nèi)源融資，其次是債務(wù)融資，最后才是股權(quán)融資?！瓣P(guān)鍵是企業(yè)的最佳融資結(jié)構(gòu)應(yīng)該是找到一個(gè)平衡點(diǎn)，在價(jià)值最大化的時(shí)候，保證由于債務(wù)上升所帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)成本最小化?！?/p>

　　郭田勇對(duì)當(dāng)下一些應(yīng)該鼓勵(lì)或限制發(fā)展哪種融資方式的說(shuō)法并不認(rèn)同，他認(rèn)為各種融資方式之間都是一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)的方式，不存在好壞，只能說(shuō)哪種方式最適合企業(yè)那它就是最重要、最好的。

　　銀行：憂郁的主體

　　近期一些國(guó)有大行紛紛表態(tài)，2013年將更加注重優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)。工行董事長(zhǎng)姜建清表示，要按照穩(wěn)健的貨幣政策要求，及早謀劃明年信貸計(jì)劃，適度增加信貸投放總量，把握好投放力度、節(jié)奏和投向，優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)。農(nóng)行董事長(zhǎng)蔣超良表示，科學(xué)配置并用足用好信貸資源，持續(xù)推動(dòng)信貸結(jié)構(gòu)的調(diào)整優(yōu)化，確保信貸投放符合中央的要求，更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。建行行長(zhǎng)張建國(guó)表示，加大形勢(shì)研究分析力度，科學(xué)合理地確定建行自身發(fā)展目標(biāo)，加大信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整力度。

　　實(shí)際上，社會(huì)融資總量結(jié)構(gòu)在2012年發(fā)生了重大變化，即直接融資的比例快速上升。來(lái)自中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)顯示，目前我國(guó)間接融資占比已經(jīng)由2006年的91%下降至2012年1至10月份的84%，債券融資占直接融資的比重由60.35%%增長(zhǎng)至89%。

　　這一趨勢(shì)將在2013年繼續(xù)延伸。預(yù)計(jì)2013年企業(yè)融資結(jié)構(gòu)將進(jìn)一步改善，以貸款為代表的間接融資比例進(jìn)一步下降，直接融資比重將明顯提高。同時(shí)隨著直接融資的放量，預(yù)計(jì)全年社會(huì)融資總規(guī)模在16萬(wàn)億元至17萬(wàn)億元。專家初步預(yù)計(jì)，2013年的人民幣貸款增長(zhǎng)仍將控制在8.3萬(wàn)億元。而且這些貸款的投放更加注重支持結(jié)構(gòu)調(diào)整。

　　直接融資的比重上升，意味著通過(guò)債券和信托進(jìn)行融資的方式已逐漸為企業(yè)所熱衷，銀行信貸已不再是企業(yè)融資的唯一渠道，而這也直接帶來(lái)了金融脫媒現(xiàn)象的日益明顯。來(lái)自中國(guó)銀行的研究報(bào)告認(rèn)為，金融脫媒給商業(yè)銀行的經(jīng)營(yíng)帶來(lái)了很大壓力，而這也說(shuō)明的銀行存貸款利率需要進(jìn)行進(jìn)一步的市場(chǎng)化改革。

　　郭田勇認(rèn)為，只有利率市場(chǎng)化銀行業(yè)才能成為真正的銀行。“不斷推進(jìn)的利率市場(chǎng)化會(huì)給銀行業(yè)帶來(lái)非常大的壓力，壓縮其傳統(tǒng)盈利空間，同時(shí)有可能帶來(lái)破產(chǎn)等問(wèn)題?！钡沁@是必須要走的一步，郭田勇建議銀行要做好戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的準(zhǔn)備，一方面從傳統(tǒng)的依賴于存貸業(yè)務(wù)和利息收入轉(zhuǎn)向依賴和強(qiáng)化中間業(yè)務(wù)；另一方面不斷發(fā)展金融創(chuàng)新，推動(dòng)混業(yè)經(jīng)營(yíng)，尋找更多的盈利點(diǎn)。

　　債券： 意料中井噴

　　用郭田勇教授的話說(shuō)，既然體制內(nèi)無(wú)法滿足資金需求，那必然尋找體制外的。因此2012年直接融資呈現(xiàn)出井噴之勢(shì)，尤其是債券市場(chǎng)在宏觀調(diào)控穩(wěn)增長(zhǎng)、政策鼓勵(lì)直接融資的大背景下，2012年儼然成了“債券年”。

　　2012年12月20日，中國(guó)石油天然氣集團(tuán)公司宣布，全年公司發(fā)債額度突破3000億元，創(chuàng)歷史最高水平。總會(huì)計(jì)師王國(guó)梁日前在“中石油2012年債券融資研討暨總結(jié)會(huì)”上說(shuō)，從結(jié)構(gòu)上，公司債券融資以境內(nèi)為主，形成國(guó)內(nèi)外、本外幣、多元化的融資體系。

　　在2012年央行連續(xù)兩次降息后，短期融資券發(fā)行利率一度降至3.6%左右，低成本吸引了大量央企、國(guó)企。據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，去年超短期融資券發(fā)行總額達(dá)5822億元，同比大增178.6%。

　　截至2012年11月末，銀行間債券市場(chǎng)整體發(fā)行量約7萬(wàn)億元，占同期GDP的比重超過(guò)15%，交易量超過(guò)240萬(wàn)億元。除了銀行間市場(chǎng)債券發(fā)行規(guī)模大增外，交易所公司債發(fā)行規(guī)模亦出現(xiàn)大增。數(shù)據(jù)顯示，2012年公司債發(fā)行總額達(dá)2594.33億元，同比大增100.9%。業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，2013年債市擴(kuò)容的現(xiàn)象將會(huì)持續(xù)。

　　在債券市場(chǎng)急速擴(kuò)容的情況下，中國(guó)債券市場(chǎng)一直還保持著“零違約”的紀(jì)錄。雖然這對(duì)于持有人除去風(fēng)險(xiǎn)是好事，但也不乏擔(dān)心風(fēng)險(xiǎn)的集中爆發(fā)。

　　值得一提的是，債券的品種結(jié)構(gòu)也發(fā)生了一些變化。2011年底開(kāi)閘的小微企業(yè)專項(xiàng)金融債成為2012年銀行青睞發(fā)行的品種，2012年銀行共發(fā)行金融債1680億元，用于支持小微企業(yè)貸款。

　　影子銀行的尷尬

　　“影子銀行”的概念誕生于2007年的美聯(lián)儲(chǔ)年度會(huì)議，在中國(guó)“影子銀行”的概念至今沒(méi)有一個(gè)明確的界定。野村國(guó)際（香港）曾在2010年對(duì)中國(guó)內(nèi)地的“影子銀行”做過(guò)調(diào)研，后來(lái)IMF也曾警示過(guò)中國(guó)“影子銀行”的風(fēng)險(xiǎn)。

　　在中國(guó)，“影子銀行”主要集中于三種形式的融資。第一類是銀行表外業(yè)務(wù)，如理財(cái)產(chǎn)品；第二類是非銀行類金融機(jī)構(gòu)，如信托公司、小貸公司等；第三類是民間金融。對(duì)于中國(guó)“影子銀行”的規(guī)模，多家機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)普遍在20萬(wàn)億元上下。

　　雖然對(duì)“影子銀行”至今還沒(méi)有特別一致的定義，但郭田勇認(rèn)為一直存在，只是現(xiàn)在多了這樣一個(gè)名詞，不用談“影子銀行”色變。

　　郭田勇表示，“影子銀行”對(duì)直接融資比重的提升有很大作用，開(kāi)辟了新的融資渠道，對(duì)經(jīng)濟(jì)和中小企業(yè)的發(fā)展起到了極其重要的推動(dòng)作用。但是由于“影子銀行”長(zhǎng)期游離于金融監(jiān)管體系之外，郭田勇也表示對(duì)于系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)還是要防范。

　　IPO：更多期待在香港資本市場(chǎng)

　　清科研究中心近日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，在海外13個(gè)市場(chǎng)和境內(nèi)3個(gè)市場(chǎng)上，2012年全球共有425家企業(yè)上市，合計(jì)總?cè)谫Y823.43億美元。其中中國(guó)企業(yè)共有201家上市，總?cè)谫Y額為263.27億美元，占全球上市數(shù)量的47.3%和總?cè)谫Y額的32%。

　　2012年僅有47家中國(guó)企業(yè)在海外5個(gè)市場(chǎng)上市，其中香港主板是2012年中國(guó)企業(yè)海外上市的主力市場(chǎng)，共有38家企業(yè)上市，合計(jì)融資95.58億美元。這表明中國(guó)企業(yè)在紐約證券交易所、納斯達(dá)克等海外主要資本市場(chǎng)數(shù)量?jī)H為9家，這其中還不乏唯品會(huì)等的流血上市。這也意味著“中概股”危機(jī)并未過(guò)去，美國(guó)的資本市場(chǎng)并沒(méi)有太多值得期待的地方。

　　而在境內(nèi)資本市場(chǎng)，2012年全年僅有154家企業(yè)在境內(nèi)三個(gè)資本市場(chǎng)上市，融資額為164.84億美元，較2011年同期下滑62.3%，上市數(shù)量減少127家。

　　而據(jù)安永于2012年12月28日發(fā)布的《安永年末全球IPO最新報(bào)告》，2012年創(chuàng)業(yè)板成IPO發(fā)行主角，創(chuàng)業(yè)板成立以來(lái)上市數(shù)量與融資額雙雙位列A股第一。

　　根據(jù)目前的不完全統(tǒng)計(jì)，目前已有800家公司在證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)上市的名單之中，融資總額約為5000億元。由此可見(jiàn)，國(guó)內(nèi)排隊(duì)過(guò)會(huì)的企業(yè)數(shù)目及融資規(guī)模遠(yuǎn)大于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)當(dāng)前的規(guī)模，這也就意味著企業(yè)通過(guò)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)上市融資的通道基本已經(jīng)關(guān)閉。

　　由此安永大中華區(qū)高增長(zhǎng)市場(chǎng)主管合伙人何兆烽判定，2013年將會(huì)有更多中小企業(yè)赴香港上市，而且赴港上市的門(mén)檻有可能會(huì)進(jìn)一步降低。與此同時(shí)何兆烽預(yù)測(cè)，IPO活動(dòng)有望于2013年下半年增加，現(xiàn)在很多企業(yè)都在等待上市的好時(shí)機(jī)。

　　信托脫韁狂奔

　　房地產(chǎn)信托開(kāi)始做春節(jié)前的最后沖刺，據(jù)統(tǒng)計(jì)近兩月來(lái)信托發(fā)行數(shù)量呈現(xiàn)抬頭趨勢(shì)，單周發(fā)行規(guī)模曾一度突破百億元，2012年最后一周（12月23日~30日），共有13只房地產(chǎn)信杭州商標(biāo)設(shè)計(jì)公司托成立，足可看出房企通過(guò)信托融資的需求依然強(qiáng)烈。

　　短短幾年，信托資產(chǎn)規(guī)模已從2007年的3500億元暴增至現(xiàn)在的7萬(wàn)億元，這背后房地產(chǎn)的資金需求成為主體推動(dòng)力量。據(jù)用益信托工作室統(tǒng)計(jì)，2012年僅11月便成立房地產(chǎn)信托54只，共募集資金169.49億元。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2012年全年房地產(chǎn)信托產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量達(dá)648只，募集資金總額為1531億元。

　　不過(guò)隨著2012年樓市低開(kāi)高走，貨幣政策出現(xiàn)放松，很多房地產(chǎn)企業(yè)便以銷(xiāo)售回款提前償還了信托。信托界人士也表示，“大房企、國(guó)企不缺錢(qián)了，信托不好談?！币虼?012年信托募集資金總額較2011年出現(xiàn)了下降。

　　但信托業(yè)的“野蠻增長(zhǎng)”也令信托產(chǎn)品高收益背后的高風(fēng)險(xiǎn)一并迸發(fā)，2012年信托融資騙貸、抵押資產(chǎn)大幅縮水、信托投資計(jì)劃不能按時(shí)兌付等風(fēng)險(xiǎn)在去年一并迸發(fā)，而這也將意味著信托業(yè)將在2013年被進(jìn)一步規(guī)范整治。

　　不過(guò)，國(guó)土資源部近日稱將繼續(xù)堅(jiān)持房地產(chǎn)調(diào)控政策不動(dòng)搖，在保持從嚴(yán)從緊基調(diào)和監(jiān)督政策執(zhí)行的同時(shí)，針對(duì)不同類型城市，實(shí)行分類指導(dǎo)。一方面“分類指導(dǎo)”有可能透露出官方在調(diào)控思維上已經(jīng)拒絕“一刀切”；但另一方面也意味著對(duì)于房地產(chǎn)的調(diào)控方向不會(huì)改變，未來(lái)信托仍舊是補(bǔ)充房地產(chǎn)企業(yè)資金需求的一條主要通道。

　　房地產(chǎn)基金突進(jìn)

　　在房地產(chǎn)調(diào)控下、地產(chǎn)企業(yè)“輸血管道”受阻的情況之下的另一受益者便是房地產(chǎn)基金。根據(jù)住建部政策研究中心報(bào)告顯示，2011年人民幣房地產(chǎn)私募基金總規(guī)模已達(dá)千億元，而2012年地產(chǎn)基金規(guī)模大都實(shí)現(xiàn)翻倍，保守估計(jì)也已突破2000億元。

　　與銀行信貸相比，房地產(chǎn)私募基金有著便利、靈活、節(jié)約時(shí)間的突出優(yōu)勢(shì)?，F(xiàn)在住宅、商業(yè)地產(chǎn)、城市綜合體都成為房地產(chǎn)私募基金投資的對(duì)象，而基金管理人的參與者也日益多元化，外資、房地產(chǎn)行業(yè)、金融機(jī)構(gòu)背景、內(nèi)資獨(dú)立品牌等在巨大的誘惑之下積極參與進(jìn)來(lái)各顯身手。據(jù)悉目前房地產(chǎn)私募基金一般收益率仍保持在15%左右，這一收益超過(guò)了房地產(chǎn)信托的收益。

　　鼎信長(zhǎng)城基金董事長(zhǎng)章華對(duì)本刊表示，房地產(chǎn)行業(yè)的兼并與洗牌也加速了私募地產(chǎn)基金的分化。目前地產(chǎn)基金主要分為兩類，一種是獨(dú)立的PE專業(yè)機(jī)構(gòu)募集資金，這類基金較少；另一種是房地產(chǎn)企業(yè)參與組建的地產(chǎn)基金，這種基金占絕大多數(shù)。章華認(rèn)為，未來(lái)趨勢(shì)是私募股權(quán)基金會(huì)發(fā)展，而且伴隨信托作用的下降，地產(chǎn)基金將和信托結(jié)合，提升信托的投資屬性。

　　內(nèi)生性力量

　　亨通集團(tuán)CFO生育新表示，當(dāng)下他正著力提升資金的使用效率?！拔覀儸F(xiàn)在主抓資金的集約經(jīng)營(yíng)，公司已經(jīng)有兩個(gè)資金中心，現(xiàn)在正積極申報(bào)財(cái)務(wù)公司。”與此同時(shí)，亨通集團(tuán)的債務(wù)結(jié)構(gòu)也在不斷調(diào)整中，“現(xiàn)在短期債務(wù)占比80%以上，我們通過(guò)上市公司再融資可以加大一部分長(zhǎng)期債務(wù)的比例，加上做了一些中期票 據(jù)，未來(lái)的目標(biāo)是短期債務(wù)和中長(zhǎng)期債務(wù)的比例能達(dá)到5:5?！?/p>

　　作為全球發(fā)電和軌道交通基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的領(lǐng)先企業(yè)，阿爾斯通的資金管理一直比較先進(jìn)。雖然銀行一貫支持傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施的行業(yè)，融資上沒(méi)有遇到大的困難，但是徐連生也堅(jiān)持表示在企業(yè)需要資金品牌形象策劃的時(shí)候，首先考慮內(nèi)部資金調(diào)配，其次才會(huì)去考慮外部融資。徐連生強(qiáng)調(diào)，阿爾斯通的資金利用效率主要依靠“高效、便捷、優(yōu)勢(shì)化”的資金管理理念。“高效是指資金有效率，便捷是指資金管理中調(diào)配資金的手續(xù)可供操作，操作簡(jiǎn)單便捷。優(yōu)勢(shì)化則是資金集團(tuán)化使旗下公司的資金使用成本比銀行的現(xiàn)有利率要低?！?/p>

　　即使是在城市建設(shè)規(guī)劃設(shè)計(jì)行業(yè)，作為新興城鎮(zhèn)化建設(shè)的直接受益者，綠維創(chuàng)景CFO蘇杰也認(rèn)為，政府投資主導(dǎo)下的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式幾乎走到了盡頭，在未來(lái)城鎮(zhèn)化建設(shè)中，相信民間資本會(huì)發(fā)揮越來(lái)越大的作用。當(dāng)下蘇杰將人力資本放到了工作首位，“如何加快人力成本周轉(zhuǎn)是提高公司獲利水平的關(guān)鍵所在。財(cái)務(wù)部門(mén)協(xié)助公司管理層開(kāi)展經(jīng)營(yíng)管理的重中之重就是運(yùn)用時(shí)間資源驅(qū)動(dòng)作業(yè)成本管理模式，輔以績(jī)效考核等各種手段來(lái)不斷促進(jìn)提高工作效率，從而獲得較高的人力資本回報(bào)率?！?/p>

　　房地產(chǎn)何去何從

　　2012年是樓市調(diào)控持續(xù)深入的一年。房地產(chǎn)市場(chǎng)開(kāi)始走向分化，龍頭企業(yè)依靠自身資金優(yōu)勢(shì)“以價(jià)換量”，銷(xiāo)售業(yè)績(jī)大幅提升；與此同時(shí)，中小房企在資金壓力下“斷臂求生”，轉(zhuǎn)讓股權(quán)；還有一些房企“另謀出路”，尋求轉(zhuǎn)型，走向多元化經(jīng)營(yíng)。房地產(chǎn)行業(yè)“圈地運(yùn)動(dòng)”的集體暴利時(shí)代逐漸走向終結(jié)。

　　對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)，房地產(chǎn)仍是支撐經(jīng)濟(jì)的重要行業(yè)，相比之前那個(gè)草莽的神話市場(chǎng)，現(xiàn)在的市場(chǎng)顯然更加理性、健康。鑒于此穆迪近期也將中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的信用評(píng)級(jí)前景上調(diào)至穩(wěn)定，自2011年以來(lái)該評(píng)級(jí)一直為負(fù)面。

　　近日世聯(lián)地產(chǎn)董事長(zhǎng)陳勁松在其微博上引述萬(wàn)科總裁郁亮的看法稱，“2013年房地產(chǎn)市場(chǎng)最大風(fēng)險(xiǎn)在于部分城市復(fù)蘇過(guò)快，政府想調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)的手段是無(wú)窮的；房地產(chǎn)市場(chǎng)最好不要有什么春天、夏天。如果出現(xiàn)春天，離死寂也就不遠(yuǎn)了?！边@似乎預(yù)示著地產(chǎn)老大萬(wàn)科對(duì)2013年的樓市持“謹(jǐn)慎悲觀”的預(yù)期。

　　事實(shí)上，作為和金融最息息相關(guān)的行業(yè)，房地產(chǎn)金融在2012年得到了迸發(fā)。自2011年就開(kāi)始過(guò)冬的房地產(chǎn)業(yè)，在尋求資金方面已經(jīng)呈現(xiàn)“百花齊放”的局面。即使是背靠海爾集團(tuán)、在2011年之前一直沒(méi)有貸款的海爾地產(chǎn)也努力搭建了多元化的融資平臺(tái)，在“內(nèi)部融資和外部融資相平衡，短期融資和長(zhǎng)期融資相平衡”的策略之下，與各大銀行、信托、基金等方面進(jìn)行了全面合作。

　　復(fù)地集團(tuán)高級(jí)副總裁周純?cè)诔鱿诙脕喼薜禺a(chǎn)融資模式創(chuàng)新峰會(huì)時(shí)表示，“房地產(chǎn)歸根結(jié)底是金融行為，房地產(chǎn)專業(yè)化與金融創(chuàng)新要相輔相成?！敝芗儚?qiáng)調(diào)，第一關(guān)拿地的成本一定要控制好，現(xiàn)在復(fù)地集團(tuán)能把拿地項(xiàng)目控制在13%左右。